直播嘉賓：梁杏 國(guó)泰基金量化投資部總監(jiān)、基金經(jīng)理

直播時(shí)間：2023年9月26日 

精彩觀點(diǎn)搶先看：

當(dāng)前市場(chǎng)可能還是處在尋底的過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)基本面會(huì)慢慢好轉(zhuǎn)，尤其在政策不斷釋放的情況下，經(jīng)濟(jì)觸底反彈的概率還是很大的。政策面，后續(xù)有可能還會(huì)有各方面的政策持續(xù)釋放和出臺(tái)。流動(dòng)性方面，美聯(lián)儲(chǔ)加息已經(jīng)是強(qiáng)弩之末。當(dāng)前大家所欠缺的還是做多的勇氣和信心，我不覺(jué)得短期信心瞬間就能起來(lái)，我覺(jué)得十月中下旬，比十一前或者說(shuō)十一回來(lái)開(kāi)始反彈的概率更大一些。

當(dāng)前在半導(dǎo)體設(shè)備和材料的國(guó)產(chǎn)替代率里邊，在設(shè)備方面，我們按28納米制程來(lái)算的話，國(guó)產(chǎn)替代率的水平可能是20%到25%之間，在材料領(lǐng)域也差不多是這個(gè)水平。我覺(jué)得更重要的是考慮芯片產(chǎn)業(yè)的未來(lái)，當(dāng)前在國(guó)內(nèi)它還處在非常早期的階段，成長(zhǎng)性非常強(qiáng)，未來(lái)的前景很大。

為什么當(dāng)前芯片板塊表現(xiàn)不理想？首先，大盤這兩年都不是很好。其次，整個(gè)半導(dǎo)體芯片的產(chǎn)業(yè)周期今年算是一個(gè)低點(diǎn)，預(yù)計(jì)隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，可能在今年年底、明年年初能出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)周期上的拐點(diǎn)。二級(jí)市場(chǎng)可能會(huì)領(lǐng)先于基本面有所表現(xiàn)，可以關(guān)注芯片ETF（512760）、半導(dǎo)體設(shè)備ETF（159516）。

今年游戲板塊上漲的支持邏輯主要是：1、版號(hào)的發(fā)放；2、AIGC降本增效的影響；3、政策面對(duì)于游戲文化出海和科技含量的肯定。當(dāng)前游戲板塊的最大回撤距離今年上半年高點(diǎn)超過(guò)40%，加上電競(jìng)引發(fā)市場(chǎng)的關(guān)注，感興趣的投資者，可以分批布局游戲ETF（516010）。

養(yǎng)殖板塊，由于非洲豬瘟的影響，以及養(yǎng)殖企業(yè)的持續(xù)虧損，我們傾向于認(rèn)為產(chǎn)能去化還是會(huì)持續(xù)下去，有可能豬肉價(jià)格在今年年底、明年年初會(huì)出現(xiàn)一個(gè)高點(diǎn)，也不排除能夠超越去年國(guó)慶期間26-27塊錢每公斤的情況。長(zhǎng)期來(lái)看，養(yǎng)殖企業(yè)集中化效應(yīng)不斷提高，很多的個(gè)體戶會(huì)慢慢被淘汰，也會(huì)使得去化進(jìn)一步加劇。可以關(guān)注養(yǎng)殖ETF（159865）。

近期學(xué)術(shù)會(huì)議逐步恢復(fù)，后續(xù)醫(yī)藥板塊關(guān)注的方向還是回到基本面和估值上?；久嫔?，包括從中報(bào)的業(yè)績(jī)上來(lái)看，我們會(huì)看到整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)會(huì)不斷在推進(jìn)生物醫(yī)藥、創(chuàng)新藥的發(fā)展。當(dāng)前醫(yī)藥板塊的估值比較低，性價(jià)比很高，對(duì)醫(yī)藥板塊比較感興趣的小伙伴可以關(guān)注生物醫(yī)藥ETF（512290）、創(chuàng)新藥滬深港ETF（517110）。

一、市場(chǎng)持續(xù)磨底，后市不悲觀

主持人：大家好，歡迎大家來(lái)到國(guó)泰基金直播間，今天特地邀請(qǐng)到了梁老師來(lái)給大家做一場(chǎng)科技答疑。最近的市場(chǎng)整體還是呈現(xiàn)縮量調(diào)整態(tài)勢(shì)，但是上周五的時(shí)候，A股放量上漲，不過(guò)昨天好像又是有一些回調(diào)了，主要原因是什么呢？我們請(qǐng)梁總給大家回顧一下近期的市場(chǎng)行情。

梁杏：因?yàn)槲疑现茉诔霾?，但是我看了一下朋友圈，然后有同行發(fā)了一個(gè)說(shuō)最近的市場(chǎng)行情，就屬于工傷的程度。上周一好了一點(diǎn)，然后周二、三、四連續(xù)幾根大陰線，對(duì)于信心的重塑還是有比較大的阻礙，但好在周五又撈回了一根比較大的陽(yáng)線，所以整個(gè)市場(chǎng)的人氣稍微有所恢復(fù)。

但昨天的表現(xiàn)又比較一般，我看了一下26日早上是低開(kāi)，也沒(méi)有很好。但是現(xiàn)在看起來(lái)，有一些行業(yè)或者是說(shuō)有一些板塊還可以，也不能說(shuō)一定要拿低開(kāi)高走的劇本，但是就好像還是有這樣一個(gè)趨勢(shì)，26日也有一些熱點(diǎn)板塊。我早上一看，好多資訊都在推工業(yè)母機(jī)這個(gè)板塊漲得比較好等等。所以熱點(diǎn)還是有，但是整體行情可能暫時(shí)還看不到。

大家也非常郁悶，因?yàn)槲覀兩弦淮紊献C綜指的低點(diǎn)是在8月25日，是3053點(diǎn)。最近這兩天，上周二、三、四然后持續(xù)地下跌，其實(shí)還沒(méi)有跌破3053這個(gè)低點(diǎn)。這個(gè)是表面的一些現(xiàn)象，如果要去討論背后的本質(zhì)，我們覺(jué)得主要還是磨底。它需要一些信心或者說(shuō)需要等待真正反轉(zhuǎn)的契機(jī)，反轉(zhuǎn)的契機(jī)更多的可能它是信心和資金雙重的沖擊才能夠帶來(lái)的。

1、基本面、政策面

從基本面的角度，或者說(shuō)從很多方面來(lái)分析，底部的特征已經(jīng)是非常明顯了。

我給大家說(shuō)幾個(gè)方面，我們先說(shuō)基本面，就是經(jīng)濟(jì)整體的情況。因?yàn)槲覀兌颊f(shuō)股市它是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，經(jīng)濟(jì)基本面一季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是非常好的，整個(gè)一季度GDP的增速是4.5%，但是從二季度開(kāi)始往下就出現(xiàn)了非常明顯的下滑，4月、5月、6月、7月是低于預(yù)期的，這幾個(gè)月的數(shù)據(jù)其實(shí)都不算特別好看。

四月份的數(shù)據(jù)就更不好看一些，因?yàn)檫€有去年基數(shù)的效應(yīng)，理論上來(lái)說(shuō)，今年4月份的數(shù)據(jù)應(yīng)該是要有一個(gè)比較大的反彈，這樣比較符合預(yù)期，但當(dāng)時(shí)反彈的力度是低于市場(chǎng)預(yù)期的，就帶來(lái)了整個(gè)二季度后半程的市場(chǎng)低迷。五月份、六月份、七月份、八月份，應(yīng)該來(lái)說(shuō)數(shù)據(jù)上都有一些局部微微地好轉(zhuǎn)，有的時(shí)候同比數(shù)據(jù)不一定好看，但是環(huán)比數(shù)據(jù)跟上一個(gè)月相比，還是有稍微的好轉(zhuǎn)，這是來(lái)自于經(jīng)濟(jì)基本面的情況。

如果經(jīng)濟(jì)基本面是持續(xù)不斷地邊際好轉(zhuǎn)，那就意味著經(jīng)濟(jì)底部很有可能已經(jīng)在慢慢構(gòu)建出來(lái)了，但資本市場(chǎng)理論上來(lái)說(shuō)，它的底部，應(yīng)該要快于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的底部出現(xiàn)。

為什么資本市場(chǎng)的底部要早于經(jīng)濟(jì)底呢？主要的原因是我們?cè)诮?jīng)濟(jì)不好的時(shí)候，就會(huì)希望國(guó)家或者說(shuō)政府出更多的政策去支持經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)，政策出來(lái)之后，市場(chǎng)就會(huì)預(yù)期在政策的支持下，經(jīng)濟(jì)它會(huì)觸底反彈，所以資本市場(chǎng)一般就會(huì)懷抱著這樣的預(yù)期提前開(kāi)始做多。

所以為什么我們?cè)诮?jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不好的時(shí)候，有的時(shí)候重要的政策出來(lái)，市場(chǎng)會(huì)有一定的預(yù)期，或者說(shuō)所謂的政策底是在前面的，接著就是股市的市場(chǎng)底，接著才是經(jīng)濟(jì)底，就是這樣的關(guān)系。因?yàn)檫@樣的原因，我們之前在等待的很多政策，大家也看到慢慢在不斷落地，但大家疑惑的點(diǎn)在于為什么已經(jīng)出了這么多政策，市場(chǎng)還不好？

華福證券研究所做了一個(gè)統(tǒng)計(jì)，政策底到市場(chǎng)底之間的距離，截取歷史上三段時(shí)間，一個(gè)是2008年，滬指從6124點(diǎn)跌到1664點(diǎn)的那段時(shí)間，有一個(gè)尋底的過(guò)程；還有2012年、2013年，創(chuàng)業(yè)板下跌帶來(lái)的股市整體的行情不好，也是有一個(gè)尋底的過(guò)程；接著就是2018年10月份，其實(shí)那個(gè)時(shí)候股市尋底的最低點(diǎn)是2019年的一月份出現(xiàn)的，比2018年的最低點(diǎn)還低。如果我們?nèi)ソy(tǒng)計(jì)整個(gè)數(shù)據(jù)，我們是能夠看得到在政策底之后，可能快的話一兩個(gè)月，慢的話三四個(gè)月能看到市場(chǎng)底。大家會(huì)說(shuō)這個(gè)規(guī)律是不是一直都有效，從理論上來(lái)說(shuō)，有均值回歸這樣的一個(gè)規(guī)律存在，所以正常來(lái)說(shuō)出了底之后，再回歸到正常的估值水平，理論上是有效的。

所以我們認(rèn)為現(xiàn)在的市場(chǎng)可能還是處在尋底的過(guò)程中，很有可能8月25日的3053點(diǎn)就是市場(chǎng)底，已經(jīng)磨出來(lái)了也不排除這種可能性。但3053點(diǎn)之后，市場(chǎng)倒是漲了幾天，但是后來(lái)又掉下來(lái)，包括上周的幾天往下挫、往下殺，其實(shí)對(duì)于市場(chǎng)的信心真的是有一個(gè)很大的損耗，因?yàn)榇蠹揖脱郾牨牭乜粗献C綜指它又回到了接近8月25號(hào)，3053的低點(diǎn)的位置，然后很擔(dān)心會(huì)不會(huì)跌破3000點(diǎn)。所以，市場(chǎng)上最近一段時(shí)間也存在博弈。

我們剛才已經(jīng)說(shuō)了兩個(gè)原因，一個(gè)就是經(jīng)濟(jì)基本面，第二個(gè)就是政策的問(wèn)題。經(jīng)濟(jì)基本面，我們認(rèn)為會(huì)慢慢好轉(zhuǎn)，尤其在政策不斷釋放的情況下，經(jīng)濟(jì)觸底反彈的概率還是很大的。政策我們不認(rèn)為現(xiàn)在就已經(jīng)出完了，我們認(rèn)為后續(xù)還會(huì)有各方面的政策可能會(huì)持續(xù)不斷釋放和出臺(tái)。

2、內(nèi)外部流動(dòng)性

另外，我們考慮一下內(nèi)外部流動(dòng)性的問(wèn)題。之前國(guó)內(nèi)可能還會(huì)有減持這樣的一些內(nèi)部流動(dòng)性缺失的問(wèn)題，但是我們看到在活躍資本市場(chǎng)的要求下，監(jiān)管也把這些盲目減持基本給禁止掉了。

海外的流動(dòng)性壓力，我們也看到美聯(lián)儲(chǔ)這個(gè)月的議息會(huì)議沒(méi)有要加息的動(dòng)作，當(dāng)然它也保留了比較鷹的表態(tài)，也不排除后續(xù)還有加息，而且不會(huì)那么快降息。它這樣的表態(tài)就使得納指、標(biāo)普出現(xiàn)了調(diào)整。美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)勢(shì)加息，我們認(rèn)為也是不可持續(xù)的，雖然它現(xiàn)在留下了偏鷹的表態(tài)，但是很有可能就不會(huì)再加，或者是最多再加一次也就結(jié)束了，這個(gè)是外部流動(dòng)性給我們帶來(lái)的壓力。

美債現(xiàn)在的總額也非常高了，已經(jīng)超過(guò)32萬(wàn)億美元，占GDP比例已超120%了。每年光是利息，可能就得有個(gè)1.6萬(wàn)億這樣的水平，對(duì)他們自己來(lái)說(shuō)本身也是非常大的負(fù)擔(dān)，所以也不太可能持續(xù)不斷再往下加息。

目前它給中國(guó)資本市場(chǎng)在海外帶來(lái)了壓力，因?yàn)樗恢奔酉?，它的利率高，?guó)內(nèi)的錢就有可能要跑出去，因?yàn)椴粩嗉酉?，美元就?huì)有一個(gè)走強(qiáng)的情況，所多多少少會(huì)給資本市場(chǎng)、中國(guó)A股帶來(lái)一定資金上的壓力。但是我想表達(dá)的是，壓力已經(jīng)是強(qiáng)弩之末了，這些你都可以去提前做一些預(yù)判和打算。

在這樣的情況之下，我們?cè)倩仡^來(lái)看A股市場(chǎng)，我們會(huì)覺(jué)得它現(xiàn)在真的就是底部區(qū)域的情況，不管是從經(jīng)濟(jì)基本面，還是政策釋放的力度和支持的角度。

當(dāng)然大家好奇的點(diǎn)就是政策放了這么多，為什么一直還沒(méi)有效果？我覺(jué)得可能還有一個(gè)量變到質(zhì)變的過(guò)程的積累，那一天我們肯定是能夠等得到的。再加上外部的干擾，比如說(shuō)美聯(lián)儲(chǔ)加息強(qiáng)弩之末，所以當(dāng)前缺的是什么，當(dāng)前我覺(jué)得缺的最大的就是信心。

大家老是覺(jué)得“不漲、老是不漲，什么時(shí)候能漲？”、“3000點(diǎn)，可能這個(gè)股市不行了”，那這樣的話，就不會(huì)有一個(gè)非常好的長(zhǎng)期投資目光了，我覺(jué)得這個(gè)可能是當(dāng)下的主要矛盾。我們經(jīng)常有一句話，叫三根陽(yáng)線改變信仰，上周的連續(xù)三根陰線也是有一點(diǎn)打擊大家的信心。

我覺(jué)得資本市場(chǎng)當(dāng)前它所關(guān)聯(lián)或者說(shuō)所依靠的經(jīng)濟(jì)基本面，已經(jīng)有一個(gè)逐步好轉(zhuǎn)的過(guò)程，但是大家所欠缺的還是在當(dāng)前做多的勇氣和信心。比如說(shuō)上周五的時(shí)候，伴隨著上周五的大漲，出現(xiàn)的是北上資金有一個(gè)凈流入，然后八、九十億元，但是昨天又跑出去了，所以也需要有短期資金面上的配合。那這個(gè)資金面的進(jìn)出來(lái)自于哪里？有時(shí)候就需要多方面的配合。

為什么大家會(huì)特別去關(guān)注外資的動(dòng)向，或者說(shuō)北向資金的動(dòng)向，主要的原因還是北向資金的數(shù)據(jù)是最及時(shí)的，因?yàn)樗侨斩扰兜?，公募基金的加減倉(cāng)的數(shù)據(jù)都是要等到季報(bào)才披露。然后季報(bào)里邊，比如截止到9月30號(hào)的數(shù)據(jù)，它其實(shí)都要到10月底才披露給大家，所以不是那么及時(shí)。包括市場(chǎng)上保險(xiǎn)的資金，或者說(shuō)社保的資金、國(guó)家隊(duì)的、其他的資金，實(shí)際上它的進(jìn)出也是不披露的，所以在大家看不到這些資金的動(dòng)向的情況下，大家就會(huì)去更關(guān)注短期數(shù)據(jù)的披露，包括北向資金的情況，所以很多時(shí)候情緒也會(huì)跟著短期數(shù)據(jù)跑。

我們也會(huì)希望大家能夠把這些過(guò)于短期的東西稍微放一放，我們?nèi)タ撮L(zhǎng)的脈絡(luò)的發(fā)展，包括現(xiàn)在的情形。現(xiàn)在基本上來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為萬(wàn)事俱備，只欠信心和點(diǎn)火的資金。

昨天我參加了一個(gè)節(jié)目，主持人問(wèn)我對(duì)四季度股市走勢(shì)的看法。我告訴他，我們大概率認(rèn)為股市會(huì)有反彈向上的走勢(shì)。然后主持人問(wèn)，你認(rèn)為這個(gè)反彈會(huì)在九月份、十月份還是十一月份開(kāi)始呢？這個(gè)問(wèn)題有點(diǎn)類似于算命，因?yàn)槲覀儎偛乓呀?jīng)講過(guò)，經(jīng)濟(jì)基本面的數(shù)據(jù)是月度公布的，而政策驅(qū)動(dòng)有時(shí)候取決于政策何時(shí)釋放。我們真的算不準(zhǔn)，如果我能算得準(zhǔn)，我也不需要坐在這里了。所以，這個(gè)問(wèn)題多少有點(diǎn)主觀性。但是如果我們非要去算這個(gè)命，我不覺(jué)得短期信心瞬間就起來(lái)，我覺(jué)得十月中下旬，比十一前，或者說(shuō)十一回來(lái)開(kāi)始反彈的概率更大一些。我們對(duì)于市場(chǎng)最近的觀點(diǎn)和看法就是這樣的。

二、芯片產(chǎn)業(yè)鏈及國(guó)產(chǎn)化率解析

主持人：大家有一個(gè)非常關(guān)注的板塊就是芯片，有小伙伴提問(wèn)，半導(dǎo)體板塊當(dāng)前在設(shè)計(jì)、封測(cè)、制造上，我國(guó)哪一方面優(yōu)勢(shì)更大？國(guó)產(chǎn)芯片良品率高嗎？

梁杏：我們真的是對(duì)半導(dǎo)體芯片產(chǎn)業(yè)板還愛(ài)的深沉，我們?cè)?019年的時(shí)候做了芯片ETF（512760），在2019年年底發(fā)的聯(lián)接基金（008281、008282）。到了今年，我們最近新出的是半導(dǎo)體設(shè)備材料指數(shù)的ETF，叫半導(dǎo)體設(shè)備ETF（159516）這個(gè)產(chǎn)品的聯(lián)接基金快出來(lái)了，大家很快也可以在螞蟻平臺(tái)上買到半導(dǎo)體設(shè)備ETF相對(duì)應(yīng)的聯(lián)接基金了。我們現(xiàn)在正在發(fā)行的產(chǎn)品叫集成電路ETF，我們對(duì)于集成電路或者說(shuō)半導(dǎo)體芯片這個(gè)產(chǎn)業(yè)確實(shí)很喜歡。

之前有小伙伴問(wèn)過(guò)半導(dǎo)體、芯片、還有集成電路，都有什么區(qū)別？半導(dǎo)體是材料，你可以認(rèn)為它是個(gè)素材，集成電路就是電路板，它可以用半導(dǎo)體去組裝。芯片是什么？芯片是半導(dǎo)體或者說(shuō)集成電路最終的產(chǎn)出品，或者說(shuō)芯片上面會(huì)有很多集成電路組裝在一起。但本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，雖然描述的東西不一樣，但基本上來(lái)說(shuō)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)、芯片產(chǎn)業(yè)、集成電路產(chǎn)業(yè)，描述的都是同一個(gè)東西，只是具體的半導(dǎo)體、集成電路、芯片它們代表的是產(chǎn)業(yè)里面不同的東西。

接著我們來(lái)回答，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)里邊我國(guó)最具優(yōu)勢(shì)的是哪一塊？

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，我們按照它上中下游產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)分，上游是設(shè)備和材料，中游是設(shè)計(jì)和制造，下游是封裝和測(cè)試。

1、封測(cè)

如果要論起來(lái)，我們國(guó)家現(xiàn)在能力最強(qiáng)的、沒(méi)有什么“卡脖子”障礙的地方，主要在下游的封裝和測(cè)試。為什么呢？因?yàn)榉鉁y(cè)的技術(shù)難度沒(méi)有那么高，然后我們國(guó)家大家又很勤快，人力成本相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家也比較低，所以我們的封測(cè)在世界范圍內(nèi)排名，或者說(shuō)市場(chǎng)份額的占比，是非常非常高的，最好的企業(yè)大約能夠排到前五以內(nèi)。所以在封測(cè)這個(gè)領(lǐng)域，我們是最強(qiáng)的，它的技術(shù)含量也要相對(duì)來(lái)說(shuō)比較低。

2、設(shè)計(jì)

測(cè)試之后、封裝起來(lái)，不是前面最難的環(huán)節(jié)。那最難的是什么？最難的就是設(shè)計(jì)和制造。

設(shè)計(jì)我們都知道，之前資本市場(chǎng)炒過(guò)一段時(shí)間的芯片設(shè)計(jì)軟件，就是EDA，我們其實(shí)不是沒(méi)有完全自主研發(fā)的軟件，有的只是國(guó)產(chǎn)的EDA軟件，沒(méi)有海外的好用。海外的畢竟人家做了那么長(zhǎng)時(shí)間，考慮到的環(huán)節(jié)是方方面面，體驗(yàn)也會(huì)比較好。它的生態(tài)，除了軟件本身之外，還會(huì)有很多相應(yīng)的支持的東西，就會(huì)做的更到位。

像之前我們被“卡脖子”的時(shí)候，國(guó)內(nèi)的能不能用？能用，但是確實(shí)用起來(lái)體驗(yàn)沒(méi)有海外的好。那你一旦用了自己的，只要客戶不斷提需求，那廠商還是會(huì)改進(jìn)的，所以這個(gè)其實(shí)我覺(jué)得這它只是時(shí)間的問(wèn)題。我們的芯片設(shè)計(jì)軟件好不好用？功能強(qiáng)不強(qiáng)大？通過(guò)客戶不斷提需求，廠商不斷改進(jìn)，也是可以提升的。

3、制造

制造會(huì)比較難一些，包括良品率的問(wèn)題，主要集中在制造里邊。制造里邊，我們現(xiàn)在有美國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)線，叫美線，還有非美線。美線因?yàn)橹坝?ldquo;卡脖子”的事情，所以不太能夠使用。非美線的問(wèn)題是可能沒(méi)有那么完美，就只能作為補(bǔ)充，或者說(shuō)在不能使用美線的時(shí)候用非美線，想辦法去進(jìn)行一部分的生產(chǎn)。

我們現(xiàn)在生產(chǎn)最難的環(huán)節(jié)，還是難在上游設(shè)備和材料上面。因?yàn)樯a(chǎn)，要有各種各樣的材料，還要有各種各樣的設(shè)備。給大家說(shuō)一說(shuō)半導(dǎo)體設(shè)備和半導(dǎo)體材料里面可能主要用到的東西。

半導(dǎo)體設(shè)備里邊，當(dāng)然大家可能都知道了最重要的是光刻機(jī)，還有刻蝕機(jī)、薄膜沉積設(shè)備，當(dāng)然還有一些清洗設(shè)備，但是難度最高的還是光刻機(jī)。

材料里邊，半導(dǎo)體芯片的生產(chǎn)要用到的材料是成千上萬(wàn)種，非常的多，我們就講幾種比較重要的。芯片是產(chǎn)出品，它是在硅片上面去刻畫半導(dǎo)體的集成電路的，所以要有硅片。硅片有8英寸、有12英寸，8英寸我們國(guó)家可以切的很好了，我們也有自己的工藝，但是良率沒(méi)有國(guó)外最先進(jìn)水平那么高，但也還可以。

材料里面第一道就是硅片，還有我們剛才說(shuō)到的光刻機(jī)，就要有光刻膠，光刻膠現(xiàn)在的國(guó)產(chǎn)化率程度也不算很高。還有刻蝕機(jī)，就會(huì)涉及到相應(yīng)的包括光刻和刻蝕的環(huán)節(jié)，要有很多特殊氣體，就是電子特氣，要有CMP,叫做化學(xué)機(jī)械拋光，它是要有拋光墊、還要有拋光液，然后一起去完成拋光的過(guò)程。還有很多很多環(huán)節(jié)，但是這幾個(gè)可能是相對(duì)來(lái)說(shuō)更重要一些的。

4、半導(dǎo)體設(shè)備材料國(guó)產(chǎn)化率

在設(shè)備和材料的國(guó)產(chǎn)替代率里邊，如果我們?cè)谠O(shè)備里面，我們按28納米制程來(lái)算的話，我們的國(guó)產(chǎn)替代率的水平可能是20%到25%之間，在材料領(lǐng)域也差不多是這樣的。因?yàn)槲覀兒芏嚓P(guān)鍵的材料，我們現(xiàn)在還沒(méi)有辦法完全實(shí)現(xiàn)高度的自主可控和國(guó)產(chǎn)化，比如說(shuō)剛才提到的CMP可能80%以上，我們還是要靠進(jìn)口。所以整個(gè)半導(dǎo)體材料里邊，我們的國(guó)產(chǎn)化率程度大約是20%到25%這樣的一個(gè)水平。

剛才小伙伴后半截的問(wèn)題問(wèn)到了良率的問(wèn)題，良率這個(gè)事情就要分不同的制程了，比如說(shuō)28納米以上這些叫成熟制程，既然我們都完全可以自主可控，那這個(gè)問(wèn)題就不是很大，比如說(shuō)汽車?yán)锩嬗玫腗CU的這種芯片，就是這種微控制芯片，這種東西非常成熟，基本上就是國(guó)產(chǎn)化。你也沒(méi)有看到說(shuō)汽車開(kāi)著開(kāi)著，然后就出問(wèn)題的這種情況，所以成熟制程的一些芯片良率是非常高的。

良率的問(wèn)題其實(shí)還是先進(jìn)制程，那先進(jìn)制造，現(xiàn)在因?yàn)榇髲S手機(jī)發(fā)布的信息之后，市場(chǎng)上沒(méi)有具體的官宣，所以我們沒(méi)有辦法去佐證產(chǎn)出來(lái)的芯片，它的良率到底有多少，我只能跟大家說(shuō)在成熟制程方面，我們的良率是沒(méi)有任何問(wèn)題的，都是非常高的良率。因?yàn)槌墒熘瞥谭矫?，我們完全可以?shí)現(xiàn)自主可控，但是先進(jìn)制程里邊，因?yàn)闆](méi)有官方的數(shù)據(jù)披露，我們也沒(méi)有辦法了解到真實(shí)的情況。但就看他的出貨的情況，目前來(lái)說(shuō)還是受限的狀態(tài)，這款最熱門的手機(jī)它是多渠道全部售罄的狀態(tài)。在這樣的狀態(tài)之下，就等最后它的出貨量，也可以想辦法過(guò)來(lái)倒推它的良率。

5、芯片有望成為信息化時(shí)代的石油

我想反過(guò)來(lái)來(lái)說(shuō)，為什么我們那么喜歡在半導(dǎo)體芯片或者說(shuō)集成電路領(lǐng)域，去布局各種各樣的新產(chǎn)品？

第一，我覺(jué)得它是非常好的方向，未來(lái)等待我們的一定是一個(gè)信息化的時(shí)代，比現(xiàn)在的信息化程度還要高，我們國(guó)家為此還成立了數(shù)據(jù)局，發(fā)布了數(shù)據(jù)20條，以后它就是一個(gè)大數(shù)據(jù)或者說(shuō)絕對(duì)的信息化時(shí)代。在信息化的時(shí)代里，會(huì)可能離得開(kāi)芯片嗎？不可能的。那芯片是什么？就是信息化時(shí)代的石油。所以我們?yōu)槭裁催@么喜歡在這個(gè)領(lǐng)域去做各種各樣的布局？我們已經(jīng)有一個(gè)芯片ETF了，我們還會(huì)在最緊要、最厲害的上游設(shè)備和材料領(lǐng)域，再去布局一個(gè)半導(dǎo)體設(shè)備ETF，然后還有又在發(fā)行集成電路ETF。為什么我們會(huì)不斷去做這樣的布局呢？是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為這個(gè)東西在未來(lái)真的很重要，所以我們會(huì)在同一個(gè)領(lǐng)域、不同的側(cè)重點(diǎn)上，去布局不同的產(chǎn)品。

我覺(jué)得更重要的是，我們要去考慮這個(gè)產(chǎn)業(yè)的未來(lái)是什么樣的。當(dāng)前的良率是多少不知道，因?yàn)闆](méi)有官方數(shù)據(jù)披露，但是目前我們最強(qiáng)大的、最厲害的半導(dǎo)體設(shè)備和材料領(lǐng)域，先進(jìn)制程的國(guó)產(chǎn)化率大約也就是20%到25%。我覺(jué)得非常好，為什么？20%到25%，第一，有一定的基礎(chǔ)，不是完全零基礎(chǔ)發(fā)展；第二，前面的空間還很大，還有75%到80%的空間可以發(fā)展。從20%到80%，是四倍的空間，所以實(shí)際上還有一個(gè)非常好的前景。

目前，我們?cè)谕黄频氖?8納米，28納米突破了之后，是不是要想去實(shí)現(xiàn)14納米？14納米突破了之后，要去實(shí)現(xiàn)7納米、5納米、3納米、2納米，現(xiàn)在國(guó)際上最先進(jìn)的水平就是3納米、2納米，3納米現(xiàn)在已經(jīng)開(kāi)始有量產(chǎn)，2納米有一些報(bào)道說(shuō)是2025年預(yù)計(jì)可以在美國(guó)有量產(chǎn)。所以，我們?cè)诓粩嗤巴七M(jìn)的過(guò)程中，還是有非常大的空間，包括半導(dǎo)體設(shè)備和材料。

我剛才說(shuō)的是，28納米制程的情況下，國(guó)產(chǎn)化率是20%到25%，如果我們要再往前突破，又要需要更先進(jìn)的技術(shù)，我覺(jué)得它的前景要翻的山、要越的嶺太多了，當(dāng)然我們有信心，我們可以翻過(guò)去或者說(shuō)我們有這個(gè)能力。

我覺(jué)得前景是非常好的，當(dāng)前二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)不是很好。首先，大盤這兩年都不是很好。其次，整個(gè)半導(dǎo)體芯片自己的產(chǎn)業(yè)周期今年也算是一個(gè)低點(diǎn)，預(yù)計(jì)隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，可能在今年年底、明年年初能出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)周期上的拐點(diǎn)。資本市場(chǎng)一般也會(huì)打提前的預(yù)期量，所以在當(dāng)前的位置去布局半導(dǎo)體芯片相關(guān)的產(chǎn)品，我覺(jué)得還是蠻好的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。當(dāng)然不要all in，你就分批去布局，我覺(jué)得這樣的話，未來(lái)幾年的收益，可能性還是不錯(cuò)的。

三、半導(dǎo)體周期如何？

主持人：接下來(lái)，我們來(lái)回答下一個(gè)問(wèn)題，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體走勢(shì)和費(fèi)城半導(dǎo)體走勢(shì)的相關(guān)性高嗎？半導(dǎo)體板塊一般是幾年周期？

梁杏：走勢(shì)相關(guān)性不能說(shuō)特別高，有幾個(gè)原因。全球半導(dǎo)體的產(chǎn)業(yè)周期是一致的，我給大家復(fù)盤一下，我們芯片ETF（512760）是2019年6月12號(hào)上市的，在同年的12月成立了它的聯(lián)接基金（008281、008282）。我們?cè)?019年的6月12號(hào)上市之后，就趕上了芯片的大行情，所以這個(gè)產(chǎn)品到現(xiàn)在為止，給大家還是賺了不少的錢，即便是經(jīng)歷了這兩三年的調(diào)整，它依然還是賺不少的錢。

在2019年6月份這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，我們當(dāng)時(shí)挑的非常好，我們?cè)?018年就已經(jīng)看上了這個(gè)板塊，但當(dāng)時(shí)在做指數(shù)過(guò)程中，遇到了很多波折，所以我們這個(gè)產(chǎn)品出來(lái)的就慢了一點(diǎn)。其實(shí)更早，應(yīng)該是在2018年年底或者2019年年初能上，才是我們本來(lái)正確的時(shí)間點(diǎn)。

回到它的產(chǎn)業(yè)周期上，2019年的半年度就正好是上一輪半導(dǎo)體芯片產(chǎn)業(yè)周期起來(lái)的拐點(diǎn)。所以為什么我們的芯片ETF（512760）的業(yè)績(jī)那么好，主要就是我們剛好踩在周期拐點(diǎn)的點(diǎn)上。什么時(shí)候拐點(diǎn)又掉下來(lái)了？是在2021年的四季度，大家回去看芯片ETF（512760）的K線圖或者凈值走勢(shì)圖就會(huì)發(fā)現(xiàn)，它開(kāi)始在2021年四季度拐頭。如果你從2019年到2021年算下來(lái)的話，大約是2到3年，它就是一個(gè)半程就走完了?，F(xiàn)在是從2021年的年底，也就是四季度到2022年到2023年，在走下行周期，我們覺(jué)得下行周期有可能是今年年底、明年年初走完。這樣的話，又差不多兩年就出來(lái)了。所以，它整個(gè)完整的周期差不多是4到5年。

什么叫國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體走勢(shì)跟費(fèi)城半導(dǎo)體的相關(guān)性？實(shí)際上全球半導(dǎo)體是一個(gè)完整的大的周期，大家的周期是一致的。那為什么二級(jí)市場(chǎng)上的表現(xiàn)不一樣呢？有幾個(gè)原因。

1、中美股市差異

中國(guó)的半導(dǎo)體芯片，因?yàn)槲覀兪?018年遇到了卡脖子之后，才想著自主可控，以前我們?nèi)慷际菂⑴c到世界的采購(gòu)大軍里邊的，因?yàn)槿澜绶秶鷥?nèi)人家做的好，我們直接買就行了，所以你會(huì)看到以前我們每年要出幾千億美元去買半導(dǎo)體的這些基礎(chǔ)的芯片，但是后來(lái)人家不讓你采購(gòu)了，就只能自己搞了。但整個(gè)全球大的周期還是一致的，因?yàn)槲覀円矝](méi)有完全脫離掉世界，我們現(xiàn)在還是處在比較早期的階段，所以還是跟整個(gè)世界范圍內(nèi)的周期在一起的。

我們剛才說(shuō)到中美二級(jí)市場(chǎng)的相關(guān)性沒(méi)有很高，第一個(gè)原因就是兩國(guó)股市本身它的相關(guān)性也不是那么高，你可以看到A股和美股的走勢(shì)，A股還是要跟大的背景走，因?yàn)榘雽?dǎo)體芯片雖然有阿爾法，但是你拉長(zhǎng)看，它還是會(huì)跟著大的貝塔走。所以第一個(gè)原因就是，中美兩國(guó)的大的股市它也不盡相同。

2、產(chǎn)品周期差異

第二個(gè)原因，就是我們的周期還處于成長(zhǎng)階段，或者說(shuō)我們的生產(chǎn)成長(zhǎng)性非常強(qiáng)。我們是2018年被卡脖子以后，才開(kāi)始自主可控，進(jìn)行大量的資本開(kāi)支的投入，去建廠、采購(gòu)設(shè)備、材料，自己去設(shè)計(jì)制造，然后去做封裝和測(cè)試。這個(gè)環(huán)節(jié)成長(zhǎng)性是非常強(qiáng)的，因?yàn)閺V闊的市場(chǎng)在等著你。以前我們的市場(chǎng)是送到海外去了，我把錢送去買它，但是后來(lái)因?yàn)榭ú弊?，我們回?lái)自己做，這個(gè)市場(chǎng)就變成我們自己的了，所以它的成長(zhǎng)性很好、很強(qiáng)。

美國(guó)或者說(shuō)成熟國(guó)家的芯片情況是什么？它已經(jīng)成為了非常成熟的芯片產(chǎn)業(yè)或者芯片制造行業(yè)，它的盈利的空間和彈性，就沒(méi)有國(guó)內(nèi)的芯片行業(yè)這么大。國(guó)內(nèi)的只要造出來(lái)合格，只要符合要求，基本上就能買走。而海外的情況是之前是向全世界范圍賣，現(xiàn)在不賣給我們了，至少要損失一部分市場(chǎng)。另外它本身就是比較成熟的行業(yè)和產(chǎn)業(yè)，所以它的成長(zhǎng)性或者說(shuō)空間本身就沒(méi)有咱們的A股市場(chǎng)這么大。

3、估值差異

第三個(gè)，就是估值的問(wèn)題了，我們剛才也提到了我們現(xiàn)在還是在早期成長(zhǎng)的階段。應(yīng)該是在2021年的時(shí)候，像中華半導(dǎo)體芯片指數(shù)（990001）最高的時(shí)候的估值，好像是160倍左右，就非常的高，但你看在美國(guó)市場(chǎng)，費(fèi)城半導(dǎo)體這個(gè)指數(shù)，可能它就沒(méi)有那么高，可能也就是幾十倍了。所以為什么它的估值水平會(huì)給的完全不一樣？因?yàn)樵趪?guó)內(nèi)，它還是處在非常早期的階段，它的成長(zhǎng)性也非常強(qiáng)，資本市場(chǎng)自然更愿意給予更高的估值。這些其實(shí)都是它們的差異的原因。

四、游戲板塊投資機(jī)會(huì)解讀

主持人：講完芯片的話，我們最近還有一個(gè)比較熱門的事情，就是亞運(yùn)會(huì)。亞運(yùn)會(huì)上，電競(jìng)首次作為一個(gè)比賽項(xiàng)目，大家可能會(huì)比較關(guān)注，有小伙伴問(wèn)亞運(yùn)會(huì)電競(jìng)首發(fā)，會(huì)利好哪些板塊？也請(qǐng)梁老師給大家分析一下。

梁杏：自然就是游戲板塊了。我記得之前我們國(guó)家有一個(gè)EDG團(tuán)隊(duì)拿了一個(gè)游戲的世界冠軍，我記得我當(dāng)時(shí)還挺激動(dòng)的，雖然我也不知道我在激動(dòng)什么，就讓我的小伙伴們趕緊用我們的游戲ETF（516010），做了一個(gè)祝賀的海報(bào)。

雖然我自己不怎么玩游戲，但作為一個(gè)行業(yè)，我大致有一些了解。電競(jìng)行業(yè)的發(fā)展歷程，在國(guó)內(nèi)也是曲折蠻艱辛的。因?yàn)殡姼?jìng)行業(yè)，尤其是在早期，可能就是網(wǎng)癮少年，他們可能就跟電競(jìng)行業(yè)進(jìn)行了無(wú)縫的銜接。實(shí)際上真的打游戲要打到比賽的環(huán)節(jié)，就不是普普通通打游戲了，比如說(shuō)有的人在KTV里邊唱歌，覺(jué)得自己唱的還挺好的，但真的到舞臺(tái)上去的時(shí)候、去打比賽的時(shí)候，又不是一回事兒。

游戲板塊早期的發(fā)展比較草莽，學(xué)業(yè)不能兼顧，但是經(jīng)過(guò)這些年的發(fā)展，慢慢過(guò)了發(fā)展的草莽期之后，電競(jìng)行業(yè)現(xiàn)在也越來(lái)越規(guī)范了，真的是把孩子們往規(guī)范選手的路徑上去培養(yǎng)。培養(yǎng)了之后，現(xiàn)在學(xué)業(yè)加上游戲的技能，也都是要兼顧的。所以現(xiàn)在比十年前、十幾年前，要健康很多。

現(xiàn)在電競(jìng)的地位也在不斷提高，它現(xiàn)在也會(huì)納入到很多賽事里邊，尤其是這次的亞運(yùn)會(huì)，它也有電競(jìng)，對(duì)于整個(gè)游戲板塊確實(shí)是能夠得到非常好的關(guān)注，或者說(shuō)算是一個(gè)利好支撐了。順著電競(jìng)這個(gè)事，我們可以給大家再說(shuō)一說(shuō)游戲行業(yè)基本的一些邏輯。

游戲板塊，在今年上半年是資本市場(chǎng)里邊最靚的仔，我們的游戲ETF（516010）在今年上半年一度漲幅突破了百分之百，在四月末，我們就開(kāi)始瘋狂提示游戲ETF的風(fēng)險(xiǎn)。為什么那個(gè)時(shí)候會(huì)瘋狂提示呢？我們回顧一下游戲行業(yè)的支撐邏輯。

1、版號(hào)發(fā)放

第一條就是版號(hào)的發(fā)放，從去年年底開(kāi)始就已經(jīng)常態(tài)化了，一直到今年每個(gè)月，都能批出來(lái)就是八、九十個(gè)游戲版號(hào)，最近九月份我看又批了。因?yàn)橛螒虻纳芷诒容^短，一個(gè)好的游戲可能就很快就膩了，各種的場(chǎng)景、各種技能，解鎖了之后，用戶就會(huì)去找下一個(gè)游戲去玩了。當(dāng)然也有一些長(zhǎng)盛不衰的游戲，到現(xiàn)在還有人提的，比如說(shuō)傳奇，這些游戲雖然我不玩，但我也聽(tīng)我周圍的同事、朋友會(huì)念叨，很經(jīng)典。這么多年依然有用戶不斷去追隨，不斷在玩。

但是新游戲?qū)τ螒蚬緛?lái)說(shuō)，是更重要的生命線，因?yàn)榻^大多數(shù)游戲都是玩了一段時(shí)間，再過(guò)一段時(shí)間，用戶就急劇斷崖式的減少。所以新的游戲版號(hào)的發(fā)放，對(duì)他們來(lái)說(shuō)是非常的重要的，對(duì)于游戲公司的現(xiàn)金流、營(yíng)收的改善來(lái)說(shuō)，是非常重要的。

今年不斷批出來(lái)這么多的版號(hào)，不光是批了國(guó)內(nèi)的版號(hào)，還批了出海的游戲版號(hào)。出海的游戲版號(hào)可能是一個(gè)季度或者兩個(gè)季度一批，我記得之前是三月底、四月初，好像是批過(guò)一次出海的，但是國(guó)內(nèi)的版號(hào)發(fā)放，正常是每個(gè)月八十多個(gè)，這是第一條邏輯。分析師們就基于每個(gè)月八、九十個(gè)新的游戲批文，去做了營(yíng)收改善的預(yù)測(cè)，今年、明年、后年游戲的業(yè)績(jī)?cè)鏊俣挤浅：每础?/p>

2、降本增效

第二個(gè)邏輯是AIGC。今年上半年人工智能非常火，人工智能生成內(nèi)容就是AIGC，它能夠幫游戲行業(yè)做什么？它可以幫游戲行業(yè)寫劇本，可以幫游戲行業(yè)畫人物，甚至可以幫他做配樂(lè)。這樣的話，原來(lái)的研發(fā)成本是不是就可以節(jié)約很多？當(dāng)然反過(guò)來(lái)，可能有一些開(kāi)發(fā)人員也會(huì)有失業(yè)的情況。我們上半年也看到有一些游戲公司裁員。在游戲行業(yè)里邊，AI這件事情主要是在研發(fā)環(huán)節(jié)，能夠幫他節(jié)約成本。

我之前看有一個(gè)研報(bào)，假設(shè)它能夠節(jié)約50%的成本，但有一個(gè)問(wèn)題是什么？游戲行業(yè)的研發(fā)成本，只占到整個(gè)游戲公司總成本的大約是15%的水平，也就是說(shuō)AICG幫大家節(jié)約成本，它能節(jié)約多少？7%到8%。大家可能就不明白了，為什么它的成本節(jié)約只有7%到8%？因?yàn)橛螒蚬具€有自己固定的運(yùn)營(yíng)成本，為什么你會(huì)去玩一個(gè)游戲，那一定是你看到了它的推廣，游戲公司要花大量的費(fèi)用在營(yíng)銷宣傳推廣上，這個(gè)才是它真正成本的大頭。這個(gè)不是說(shuō)靠AIGC的應(yīng)用就能解決的，它還涉及到宣發(fā)渠道的成本問(wèn)題，所以為什么我們?cè)诮衲晟习肽隄q幅到接近百分之百的時(shí)候，我們就開(kāi)始瘋狂提示風(fēng)險(xiǎn)了。

我后來(lái)回頭看了一下，我們?cè)诠娞?hào)上，從四月底發(fā)到五月份，發(fā)了十幾條提示風(fēng)險(xiǎn)的文章，那個(gè)時(shí)候擔(dān)憂主要就是在于市場(chǎng)是靠AI把它炒上去的，然后他的這個(gè)盈利預(yù)測(cè)其實(shí)都是基于未來(lái)業(yè)績(jī)預(yù)期，一部分提前透支了，然后再加上AICG幫他去節(jié)約成本。這部分其實(shí)是蠻有限的，就聽(tīng)起來(lái)可以節(jié)約很大一部分成本，可是就算能百分之百替代人工研發(fā)成本，也就節(jié)約15%，但當(dāng)時(shí)資本市場(chǎng)上，給出來(lái)的反應(yīng)，像整個(gè)游戲一天漲了百分之百。

大家也可以想一想，里面漲的最好的個(gè)股，肯定都已經(jīng)漲三倍、五倍了，所以我們是覺(jué)得這是一個(gè)蠻危險(xiǎn)的事情，后來(lái)果然也迎來(lái)了調(diào)整。有一段時(shí)間是調(diào)了30%，現(xiàn)在大約最大回撤可能有40%。實(shí)際上我們來(lái)算一筆賬，就比如游戲ETF從一塊錢，然后漲百分之百，漲到了兩塊錢，然后再?gòu)膬蓧K錢回調(diào)40%，它就會(huì)跌回到1.2塊，所以到1.2塊、1.3塊錢這個(gè)位置，我們是覺(jué)得還可以接受，所以我們最近重新又在做推薦。

加上電競(jìng)事情，我覺(jué)得還是蠻好的，會(huì)引發(fā)大家對(duì)于游戲板塊的關(guān)注的提高，不管是二級(jí)市場(chǎng)上的關(guān)注度，還是因?yàn)樗{入到了正式的賽事項(xiàng)目里了，也會(huì)提高社會(huì)上對(duì)于它的投入，比如說(shuō)就會(huì)有更多的家長(zhǎng)愿意送孩子，去作為專業(yè)的電競(jìng)選手去成長(zhǎng)，在這樣的過(guò)程中，游戲行業(yè)的關(guān)注度、未來(lái)的盈利情況，可能也會(huì)有不斷的改善。

3、政策支持

游戲行業(yè)，以前會(huì)有一些不太好的影響就是有好多小孩兒會(huì)去玩游戲，會(huì)影響學(xué)業(yè)、影響很多方面，但是現(xiàn)在我們也會(huì)看到，這幾年國(guó)家有針對(duì)性的整治了以后，小孩可能就不太方便沉迷在游戲里邊了，而且我們現(xiàn)在游戲出海，它還承擔(dān)了很重要的文化價(jià)值觀的輸出作用。

另外，它里面也還是有科技含量的，游戲完成的過(guò)程中，它會(huì)有很多代碼的拼寫，很多環(huán)節(jié)其實(shí)都需要使用非常先進(jìn)的技術(shù)水平和手段去實(shí)現(xiàn)。比如說(shuō)虛擬現(xiàn)實(shí)這樣的一些技術(shù)，它可能也會(huì)有一部分的應(yīng)用。在這個(gè)里邊，實(shí)際上游戲慢慢會(huì)成為科技的載體。之前相關(guān)的一些國(guó)家媒體，它的點(diǎn)評(píng)認(rèn)為游戲是有科技含量的，是文化或者說(shuō)價(jià)值輸出的載體，所以它的負(fù)面影響也在逐漸消退。

在當(dāng)前這個(gè)位置，我們覺(jué)得還是不錯(cuò)的，是可以考慮去做一些分批布局。對(duì)游戲板塊感興趣的小伙伴，也可以關(guān)注一下游戲ETF（516010）以及它的聯(lián)接基金。

五、可以關(guān)注能繁母豬存欄量指標(biāo)

主持人：小伙伴對(duì)于梁老師管理的養(yǎng)殖和醫(yī)藥也是比較關(guān)注的，豬價(jià)近期有點(diǎn)漲幅，豬周期當(dāng)下是什么情況？

梁杏：給大家說(shuō)一說(shuō)豬肉期這個(gè)事情，我們之前有過(guò)一個(gè)判斷，豬價(jià)可能在今年年底、明年年初漲得還比較高，甚至不排除可能會(huì)超過(guò)去年國(guó)慶期間26、27塊錢一公斤的可能性，但是到現(xiàn)在為止，還沒(méi)兌現(xiàn)，不過(guò)時(shí)間還早，現(xiàn)在還沒(méi)到國(guó)慶，也還沒(méi)有到今年年底、明年年初。

我在今年上半年的時(shí)候，勸過(guò)大家不要在上半年減肥，下半年再減肥。為什么？因?yàn)橄掳肽甑呢i價(jià)高于上半年，這也是大概率的事件，這個(gè)判斷就暫時(shí)是兌現(xiàn)了。今年上半年最低的豬價(jià)是13、14塊錢一公斤，現(xiàn)在是16、17塊錢一公斤。

最近挺有意思的，就是八月份披露的能繁母豬存欄量的數(shù)據(jù)指標(biāo)，這個(gè)指標(biāo)我之前也給大家講過(guò)好多次，能繁母豬存欄量就是生小豬的豬媽媽的保有數(shù)量，它現(xiàn)在的數(shù)據(jù)，從今年年初都是在去產(chǎn)能的狀態(tài)。

在六月份的時(shí)候，數(shù)據(jù)特別好，去產(chǎn)能去的特別厲害，大約是環(huán)比下降1.68%。當(dāng)然資本市場(chǎng)就很開(kāi)心，所以當(dāng)時(shí)七月份的行情走的還是不錯(cuò)的。但是后來(lái)新的數(shù)據(jù)出來(lái)了之后，也不太行。大家就覺(jué)得說(shuō)，去產(chǎn)能好像去的也沒(méi)有那么厲害，然后又跌下來(lái)，跌到最近，然后又開(kāi)始有點(diǎn)微微的上漲。

最近的上漲里邊還有一點(diǎn)有意思，為什么？因?yàn)槲覀冊(cè)谟^察豬周期，或者說(shuō)看相關(guān)數(shù)據(jù)的時(shí)候，有兩個(gè)時(shí)間點(diǎn)或者說(shuō)有兩個(gè)指標(biāo)，其實(shí)是同一個(gè)指標(biāo)，但是是不同機(jī)構(gòu)發(fā)布的。能繁母豬存欄量，因?yàn)槭穷I(lǐng)先于市場(chǎng)十個(gè)月，因?yàn)槟肛i它要用四個(gè)月懷孕，然后生小豬、小豬養(yǎng)大，能夠出來(lái)賣差不多是半年左右時(shí)間，半年左右要養(yǎng)到90公斤或者100公斤，然后可以出欄了。為什么大家會(huì)更多地關(guān)注能繁母豬存欄量指標(biāo)，就是因?yàn)檫@個(gè)。

能繁母豬存量的指標(biāo)，官方是會(huì)披露的，而且它是月度披露的，每個(gè)月大概是在中旬的時(shí)候披露，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局他們會(huì)前后腳披露，他們的數(shù)據(jù)口徑會(huì)有點(diǎn)小小的差異，但是大差不差。一般看農(nóng)村部的數(shù)據(jù)去哪里找？搜新聞也可以，直接上農(nóng)業(yè)農(nóng)村部的官方微博也可以，你就自己可以每個(gè)月去收集這個(gè)數(shù)據(jù)的。

還有一個(gè)數(shù)據(jù)，外面可能不一定好收集到，就是三方咨詢機(jī)構(gòu)拿的數(shù)據(jù)。在月初披露，比如說(shuō)差不多每個(gè)月5號(hào)、6號(hào)，就會(huì)有上一個(gè)月的50%存量的數(shù)據(jù)了。大家就聽(tīng)出來(lái)了，官方數(shù)據(jù)是中旬的時(shí)候披露，但是三方咨詢數(shù)據(jù)是月初就披露了，資本市場(chǎng)也沒(méi)有耐心，大家都想要更快的數(shù)據(jù)，等不及農(nóng)業(yè)農(nóng)村部披露的時(shí)候，就會(huì)采納三方數(shù)據(jù)。

但因?yàn)檫@是不同的數(shù)據(jù)口徑，所以多多少少會(huì)有點(diǎn)差異，理論上來(lái)說(shuō)，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部的數(shù)據(jù)是最準(zhǔn)確。為什么？因?yàn)檗r(nóng)業(yè)農(nóng)村部在全國(guó)有十幾萬(wàn)個(gè)監(jiān)測(cè)點(diǎn)，它的數(shù)據(jù)的廣度和質(zhì)量它都要更好。從數(shù)據(jù)的口徑來(lái)說(shuō)，理論上來(lái)說(shuō)，它才是最權(quán)威的，因?yàn)樗谋O(jiān)測(cè)點(diǎn)是最多的。三方機(jī)構(gòu)也會(huì)有自己的監(jiān)測(cè)點(diǎn)，但是它的數(shù)據(jù)肯定就不會(huì)像農(nóng)業(yè)農(nóng)村部那么準(zhǔn)確。

在八月份的數(shù)據(jù)披露上，就出現(xiàn)了很好玩的一幕，三方機(jī)構(gòu)披露的數(shù)據(jù)是正的環(huán)比增速，大概是0.22%的環(huán)比增長(zhǎng)，資本市場(chǎng)一看確實(shí)產(chǎn)能就不去了，就給你跌。結(jié)果到了中旬，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部的數(shù)據(jù)披露了，大家一看它是環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)，所以當(dāng)時(shí)資本市場(chǎng)就很開(kāi)心，就漲了一漲。這是最近的數(shù)據(jù)口徑上出現(xiàn)的一個(gè)情況，之前基本上他們的數(shù)據(jù)都是同向的，但是會(huì)有差異。

六月份的時(shí)候，三方機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)口徑是環(huán)比下跌1.68%，所以七月份的時(shí)候漲了，六、七兩個(gè)月大概養(yǎng)殖ETF（159865）漲了10%左右，在資本市場(chǎng)這么弱的情況下，已經(jīng)算是挺合理的了。

大家可能不太能夠理解1.68%，為什么能夠漲這么多？環(huán)比值絕對(duì)值到2%左右，就很大了，因?yàn)樗莻€(gè)月度環(huán)比，它是不斷復(fù)利的數(shù)據(jù)，所以每個(gè)月環(huán)比加杠桿的時(shí)候，一年、兩年下來(lái)就很恐怖。去產(chǎn)能的時(shí)候也是，如果你每個(gè)月接往下走，然后每個(gè)月環(huán)比下降2%左右，那你去產(chǎn)能去的也是很猛的。所以為什么環(huán)比跌1.68%去產(chǎn)能的時(shí)候，資本市場(chǎng)的反應(yīng)會(huì)比較強(qiáng)烈，就跟比例是有關(guān)系的。但是當(dāng)時(shí)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部最后出來(lái)的數(shù)據(jù)只有0.6%、還是0.8%的環(huán)比下降。

資本市場(chǎng)就喜歡三方機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，而且它又出來(lái)的早，還是很有意思的。但是三方機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，可能大家在外面不一定能夠那么方便地收集到，因?yàn)槿綑C(jī)構(gòu)肯定是賺錢為主的，它會(huì)向它的客戶去進(jìn)行發(fā)布，外面不好找到，所以這個(gè)會(huì)是一個(gè)小小的問(wèn)題。但有的時(shí)候，你在五號(hào)、六號(hào)的時(shí)候去搜，有的時(shí)候會(huì)有一些媒體會(huì)寫，還是可以通過(guò)這種辦法去搞到數(shù)據(jù)的。

六、產(chǎn)能去化有望持續(xù)

說(shuō)完數(shù)據(jù)，我們給大家說(shuō)一下豬周期大概的情況以及豬周期的價(jià)格。去年4月份觸底了，從去年4月份開(kāi)始，去年的5月份到12月份都是在不斷加產(chǎn)能的。能繁母豬存欄量這個(gè)指標(biāo)，從去年4月份之后，就一直進(jìn)入了不斷加產(chǎn)能的過(guò)程中，從今年1月份開(kāi)始一直到現(xiàn)在，基本上都是一個(gè)去產(chǎn)能的過(guò)程。

目前分析師普遍認(rèn)為還會(huì)持續(xù)地去產(chǎn)能，理由是什么？一方面，非洲豬瘟這件事情一直都沒(méi)有完全消失。2019年，非洲豬瘟給整個(gè)養(yǎng)殖行業(yè)帶來(lái)了巨大的影響，就使得豬價(jià)暴漲，當(dāng)時(shí)最高的時(shí)候就到了四、五十塊錢一公斤，出欄價(jià)都這么貴了，那你在終端買到的價(jià)格就更貴了。所以當(dāng)時(shí)國(guó)家非常著急，就把大量的凍肉的庫(kù)存拋出了，就為了壓制豬價(jià)。所以，非洲豬瘟給養(yǎng)殖行業(yè)帶來(lái)的影響或者說(shuō)價(jià)格波動(dòng)，是非常大的。

非洲豬瘟在今年年初又出現(xiàn)在北方地區(qū)，在今年夏季的時(shí)候也出現(xiàn)在南方地區(qū)，多多少少也還是會(huì)加速產(chǎn)能去化的。尤其是今年的非洲豬瘟，它經(jīng)過(guò)了幾年的迭代以后，它的毒性是有所降低的。那反過(guò)來(lái)，以前的檢測(cè)的技術(shù)反而就不好檢查出來(lái)了，非洲豬瘟的病毒載體和含量原來(lái)比如說(shuō)可能要到50的濃度，現(xiàn)在才35，那可能你用50的濃度指標(biāo)去測(cè)它，表現(xiàn)出來(lái)沒(méi)有非洲豬瘟，但實(shí)際上這個(gè)母豬生出來(lái)的小豬，也很容易就出現(xiàn)病死的情況。所以，非洲豬瘟也會(huì)加劇去化。

剛才前面說(shuō)的第一點(diǎn)，從去年的5月份到12月份，是不斷地在加產(chǎn)能，但是其實(shí)加產(chǎn)能的幅度是很弱的，環(huán)比數(shù)據(jù)都很少，環(huán)比增長(zhǎng)1%，月度的數(shù)據(jù)是很少的，結(jié)果到了今年的1月份開(kāi)始就瘋狂去產(chǎn)能，所以去年觸底了之后，加產(chǎn)能就不積極。

第二，就是非洲豬瘟，時(shí)不時(shí)就出來(lái)干擾一下。

第三，養(yǎng)殖企業(yè)除了去年四季度是賺錢的，從2021年開(kāi)始，虧錢虧了這么長(zhǎng)時(shí)間，其實(shí)要能撐住也是蠻不容易的。所以，我們傾向于認(rèn)為產(chǎn)能去化還是會(huì)持續(xù)下去。

養(yǎng)豬的成本，本來(lái)大約是14、15塊錢一公斤，但是有了非洲豬瘟之后，就提到了15、16塊錢一公斤，可能有一部分廠商跟豬價(jià)出欄價(jià)格現(xiàn)在是打平，就只是能夠勉勉強(qiáng)強(qiáng)回本，所以也談不上要多么快速地?cái)U(kuò)張產(chǎn)能。

大家想去年5月份到12月份觸底了之后，伴隨著豬價(jià)的上漲，豬價(jià)去年在國(guó)慶期間最高到了26、27塊錢一公斤，在這么高的價(jià)格、歷史第二階段高的價(jià)格影響之下，它加產(chǎn)能的加的非常勉強(qiáng)。那現(xiàn)在16、17塊錢一公斤勉勉強(qiáng)強(qiáng)回本的情況下，它會(huì)有加產(chǎn)能的動(dòng)力嗎？那顯然也不會(huì)有。

養(yǎng)殖行業(yè)還有一個(gè)趨勢(shì)是什么？就是集約化或者說(shuō)龍頭化。為什么？因?yàn)榉俏吝@個(gè)事情，它給豬的影響就是死一大片，養(yǎng)殖個(gè)體戶就很難能夠再進(jìn)到市場(chǎng)，因?yàn)樗鼘?duì)于病毒的防范，肯定不會(huì)像大廠那么規(guī)范、那么工整。非洲豬瘟到現(xiàn)在為止，還沒(méi)有更好的生物防治手段，國(guó)家正式批準(zhǔn)的非瘟疫苗到現(xiàn)在為止是沒(méi)有出來(lái)的。那在這樣的情況下，要做好隔離防護(hù)，就要通過(guò)物理手段，把人和豬都圈在一個(gè)場(chǎng)子里邊，半個(gè)月、一個(gè)月?lián)Q一次班。在這樣的一個(gè)高度防控的要求之下，個(gè)體養(yǎng)殖戶有時(shí)間、有精力、有資金做到這么規(guī)整的程度嗎？沒(méi)有的。所以，在非瘟的影響之下，未來(lái)養(yǎng)殖行業(yè)的門檻會(huì)進(jìn)一步的抬高，這個(gè)就會(huì)使得去化也會(huì)進(jìn)一步加劇，很多的個(gè)體戶會(huì)慢慢被淘汰。

當(dāng)前，我們國(guó)家前五大養(yǎng)殖大廠的市場(chǎng)占有率還是比較低的，在2019年是7%多，2020年是10%多，2021年是11%多，2022年好像是接近15%。美國(guó)市場(chǎng)前五大，合在一起是35%的水平，所以我們離集約化的程度還有很大的距離，這個(gè)是養(yǎng)殖行業(yè)大概的情況。

我們認(rèn)為去產(chǎn)能這件事情應(yīng)該還是會(huì)持續(xù)發(fā)生下去的，有可能豬肉價(jià)格還要比現(xiàn)在要更高，今年年底、明年年初可能還是會(huì)出現(xiàn)一個(gè)高點(diǎn)，也不排除能夠超越去年國(guó)慶26、27塊錢一公斤價(jià)格的情況，這個(gè)就是對(duì)于養(yǎng)殖行業(yè)大概的看法?？梢躁P(guān)注養(yǎng)殖ETF(159865)。

七、后續(xù)可關(guān)注醫(yī)藥基本面和估值

主持人：最后，我看到有個(gè)小伙伴持續(xù)在問(wèn)醫(yī)藥行業(yè)，前期受到醫(yī)藥反腐影響的學(xué)術(shù)會(huì)議等醫(yī)藥活動(dòng)陸續(xù)恢復(fù)，反腐事件影響是否告一段落了？

梁杏：目前確實(shí)就像你說(shuō)的，像學(xué)術(shù)會(huì)議這些活動(dòng)有陸陸續(xù)續(xù)在恢復(fù)。所以目前市場(chǎng)上的主流觀點(diǎn)普遍認(rèn)為可能相應(yīng)的這些，就會(huì)告一段落。之前的心理預(yù)期時(shí)間，可能是一年左右的時(shí)間，但是現(xiàn)在可能會(huì)集中。因?yàn)槲铱磭?guó)家也發(fā)了一些文出來(lái)，要求要精準(zhǔn)、要集中，所以就不會(huì)說(shuō)是全面打擊?？赡苓@件事情還會(huì)繼續(xù)推進(jìn)，但是它是有針對(duì)性地推進(jìn)，不會(huì)造成這種面上的打擊。

現(xiàn)在，我們看到學(xué)術(shù)會(huì)議有逐步恢復(fù)。從整體的角度來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為很有可能這個(gè)事情是告一段落了，那后續(xù)關(guān)注的方向應(yīng)該還是回到基本面和估值上。

最近還是有集采的一些項(xiàng)目在陸陸續(xù)續(xù)落地，但是從我們的視角來(lái)看，集采的邊際影響應(yīng)該是越來(lái)越小的。醫(yī)保目錄它能夠采的品種，雖然看上去非常多，幾千個(gè)，但實(shí)際上它的大品種也就是前面的四、五百個(gè)。其他剩下就是很小的，雖然數(shù)量看著多，但是可能價(jià)值或者說(shuō)影響就沒(méi)有那么大。

前面大的幾百個(gè)能集采的都集采地差不多了，之前集采價(jià)格降幅達(dá)到50%，突然再來(lái)一次重新集采，降幅達(dá)到90%，這種情況發(fā)生的概率應(yīng)該是不大的，所以集采的影響雖然現(xiàn)在有，但是我們認(rèn)為邊際影響還是越來(lái)越收窄的。所以，關(guān)注的重點(diǎn)就應(yīng)該回歸到基本面上。

基本面上，我們看這幾年發(fā)生的變化，我們會(huì)看到整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)會(huì)不斷在推進(jìn)生物醫(yī)藥、創(chuàng)新藥的發(fā)展。我看今年醫(yī)藥行業(yè)的中報(bào)，我覺(jué)得有一個(gè)點(diǎn)是我很開(kāi)心的，就是我看到有一些個(gè)別的國(guó)內(nèi)的醫(yī)藥企業(yè)，雖然大家總是說(shuō)我們國(guó)內(nèi)做first in class這種創(chuàng)新藥非常少，是因?yàn)槲覀冞€在不斷發(fā)展的過(guò)程中。但是我們會(huì)看到即便是做me too，me better，我們現(xiàn)在也有做的不錯(cuò)的，已經(jīng)可以開(kāi)始做license out。我們可以把研發(fā)的藥品授權(quán)給別人去生產(chǎn)、去銷售。

因?yàn)獒t(yī)藥行業(yè)就是研、產(chǎn)、銷、投四個(gè)環(huán)節(jié)，可能我擅長(zhǎng)做研發(fā)，但是生產(chǎn)和銷售我不擅長(zhǎng)，那我就不做了，我就把研發(fā)出來(lái)的成果外包，或者說(shuō)共享，當(dāng)然我要收共享的費(fèi)用，給有能力做生產(chǎn)和銷售的企業(yè)。我們會(huì)看到license out的對(duì)象，它不僅僅是國(guó)內(nèi)的企業(yè),它還有海外的一些企業(yè)。我們國(guó)內(nèi)的藥企輸出的研發(fā)成果,不僅僅可以得到國(guó)內(nèi)同行的認(rèn)可,然后也可以得到國(guó)際同行的認(rèn)可。雖然我們現(xiàn)在的能力沒(méi)有像海外大廠這么厲害，但是星星之火、可以燎原，我們已經(jīng)開(kāi)始真正走上了創(chuàng)新這條道路。所以我們是比較建議大家可以多多去關(guān)注像生物醫(yī)藥ETF（512290）、創(chuàng)新藥滬深港ETF（517110）這樣一些品種。

當(dāng)前醫(yī)藥板塊的估值，經(jīng)歷了2020年年底以后，到2021年2022年，包括今年，除了去年四季度有一波小小的上漲之外，都沒(méi)有什么太相應(yīng)的上漲，所以醫(yī)藥行業(yè)的估值也是比較低的。雖然不能確定的說(shuō)，今年四季度可能也會(huì)迎來(lái)醫(yī)藥的行情，但是目前的點(diǎn)位來(lái)說(shuō)，我們覺(jué)得確實(shí)還是性價(jià)比很高的位置。對(duì)醫(yī)藥板塊比較感興趣的小伙伴可以關(guān)注生物醫(yī)藥ETF（512290）、創(chuàng)新藥滬深港ETF（517110）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長(zhǎng)期投資、平均投資成本的一種簡(jiǎn)單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無(wú)論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場(chǎng)制度以及交易規(guī)則等差異帶來(lái)的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請(qǐng)投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績(jī)僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購(gòu)買相關(guān)基金產(chǎn)品，請(qǐng)您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購(gòu)買與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。

封面圖片來(lái)源：每日經(jīng)濟(jì)新聞 劉國(guó)梅 攝